怎么解释金融属性?

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  铜作为大宗工业原材料,被市场赋予双重属性――本身所具有的商品属性和衍生的金融属性。前者反映铜市本身供求关系的变化对价格走势的作用,而后者则主要体现利用金融杠杆来进行投机炒作的市场行为。通常情况下,期铜体现的是其商品属性,但在特定的历史时期和铜价运行的某个阶段,期铜的金融属性则可能发挥重要的、甚至主导作用。而在目前牛市循环的尾声阶段,铜市所演绎的主要就是其金融属性。我们在注视铜市供需基本面变化的同时,密切关注其金融属性的演化,对于把握铜价运行的趋势性转化,可能会有所裨益。

  其一,作为融资工具。铜具有良好的自然属性和保值功能,历来作为仓单交易和库存融资(Financial Deal)的首选品种而备受青睐。许多银行或投资银行直接或间接参与仓单交易,并通过具有现货背景的大型贸易商进行融资操作。这种传统意义上的金融属性,实际上起到风险管理工具和投资媒介的作用。

  其二,作为投机工具。期铜是最成熟的商品期货交易品种之一,构成整个金融市场的有机组成部分,从而吸引大量投资资金介入,利用金融杠杆投机炒作,这本身就体现了其泛金融属性的特征,即期铜不过作为投机炒作符号。而投机炒作的主角则非投资基金莫属,其中包括大量基于技术图表等交易的CTA基金,和根据铜市供需基本面变化而进行趋势性交易的宏观投资基金。据国外有关提供的资料,CTAs基金在金属上的投资规模达到其总资产的10%左右,在LME总持仓中占到35%以上的比例,占交易总量的28-31%,而对铜市的投资达到基本金属的24%左右;而铜市的宏观投资基金比较注重期铜的商品属性或供需基本面的周期变化,一般采取中长线的趋势性投资方式。

  其三,作为资产类别。铜作为重要的自然资源和工业原材料,和原油、黄金等其它商品一起,为越来越多的大型投资机构所重视,有的甚至将其视作与股票和债券等纸资产相对应的硬资产,成为与金融资产相提并论的独立资产类别,从而成为其重要投资标的或投资替代品。铜等商品被称作资产类别,具有三方面的功能,一是直接作为投资获利的金融工具;二是作为对冲美元贬值的避险工具;三是作为对抗通货膨胀的保值手段。作为资产类别是铜所具有金融属性的最集中体现,实际上也可界定为狭义的金融属性,也是本文讨论的重点。

  将商品提升到主流资产类别的高度,显示了基金对商品投资兴趣大增。而这些基金以退休基金、共同基金和部分对冲基金等大型投资基金为主,主要通过指数基金(Index Funds)的形式大量涌入商品期货市场。投资银行高盛提供的资料显示,追踪商品指数的资金数量2003年中期为150亿美元左右,但到2004年底已升至400亿美元。投资基金的再度大规模介入,推动CRB指数在今年2月至3月份间短短一个多月内持续飚升约15%,并创下20多年来的历史新高;NYMEX原油期货市场的总持仓规模和基金净多持仓都在今年4月初分别刷新各自历史纪录;COMEX铜的总持仓也创下13.2万多手的历史之最。指数基金以一揽子商品作为投资对象,并根据不同商品进行权重搭配,且基本上进行同一个方向的整体操作,而并不太理会各个商品本身的基本面状况如何。就连去年以来就进入熊市运行的大豆等农产品市场,指数基金也于今年2月份大举介入买进,推动价格急速飚升。据称,在全球商品期货交易每月1兆(万亿)美元的交易额中,基金等机构投资者贡献了400亿美元。

  激发投资基金对商品市场产生浓厚投资兴趣的因素是什么呢?主要不外乎以下几方面:

  1, 主要是受到近几年来商品市场高额投资回报率的吸引。长期以来,国际上的大量游资云集在股市、债市等金融市场,但近年来资本市场走势并不确定,股票市场表现平平,债券市场和其它资产市场都有问题,投资回报偏低。大量资金为了追求更高的投资回报,并以投资组合多样化来分散投资风险,纷纷从传统的金融和衍生品市场撤离,并部分转投炙手可热的商品市场。虽然高盛商品指数已从2004年10月的顶部下跌了逾12%,但该指数去年的涨幅仍达到25%。相比之下,标准普尔500指数去年仅上涨了约10%。据高盛估计,自1970年以来,高盛商品指数的年投资回报率平均达到了12%,而同期主要股票和债券指数的年投资平均回报率在8.5%至11%之间。

  2, 商品市场面临全球性能源与大宗原材料短缺,而中国对于基础原材料和自然资源的饥渴,更加剧了全球商品市场紧俏程度。在全球经济扩张的大背景下,大宗商品期货处于周期性的大牛市行情之中,为基金全面介入商品市场做多提供了历史性的契机。

  3, 美元对一揽子货币的持续贬值,使美元资产的吸引力大为降低。为了对冲持有美元资产所面临的风险,投资基金在做空美元的同时,吸纳商品期货作为对冲工具。

  4, 随着通胀的逐步抬头,保值性地买入商品就成为有效对抗通胀的手段。由于美国等主要经济体长期实行过于宽松的货币政策,在国际原油价格不断飚升和原材料价格大幅上扬的拉动下,市场对通胀升温的忧虑日渐加深。

  其实,商品价值的再发现和价格攀升,有其深层次原因。上个世纪90年代后期,以网络经济为代表的所谓虚拟经济经历了非理性繁荣阶段,造成全球性的实体经济遭到冷落,大宗商品价格被扭曲或严重低估,许多商品一度跌至生产成本以下。同时也导致包括铜、原油等诸多基础资源领域的投资严重萎缩,而长期的投资不足必然导致如今的供需失衡。某对冲基金的经理据此认为,经过20年的低水平投资后,商品提供了巨大的投机机会,最初的投资回报率估计达45% 。随着虚拟经济泡沫的破灭,实体经济自然峰回路转,商品价值的回归,必然以矫枉过正的激烈方式出现。人类的经济生活,继续遵循着盛极而衰、周而复始的轮回。

  同样的道理,投机资本对商品的热情会也不可能一直燃烧下去!首先,宏观经济周期和铜等商品的牛熊交替的客观规律是难以改变的。网络经济所带来的结构性变化都未能改变经济景气循环,只不过延长了美国等少数国家的繁荣周期而已。在目前全球经济结构和铜市的供需结构平衡不可能从根本上彻底打破的前提下,要奢谈包括铜等在内的商品市场出现所谓新的超级周期或超级牛市循环,似乎有点天方夜谭。毕竟,铜市的供求关系是决定其金融属性发挥作用的基础。

  其次,对于商品是否会成为主流资产类别,市场上本来就存在很大的争议,许多人置疑目前的商品热潮能否令商品转化为完全成熟的资产类别,因为这种论调让人回想起当初网络股的荣景,当时网络股不可理喻地疯狂上涨。即便如此,指数基金等投资基金大规模参与商品市场的交易,或许仅仅是一种历史阶段性的做多现象,其同样可以反过头来做空,从而增加铜等商品期货市场中长期投机资金的容量而已。无论哪种投资基金介入商品市场,都不可能脱离当时大的宏观背景,也不可能脱离宏观经济周期所带来的商品供需平衡的转化。

  最后,吸引基金大举介入商品市场的诱因也存在变数。美元的贬值之势能否延续,做空美元买入商品的对冲机制能否维持,尚在未知之列;原油价格的居高不下,是否会令全球主要经济体陷入滞胀泥潭,仍有待观察。其实基金在原油市场的严重净多部位已经调整至接近中性状态,油价后势趋于混沌;利率水平的不断提高,将增加持有商品及其衍生产品的资金成本,同时会逐步对经济成长产生实质性抑制作用。因此,目前阶段应留意基金在整个商品市场的动向,尤其关注基金在作为领头羊的期铜和原油等商品市场的持仓结构变化。

  投资需求可以影响铜价的运行,投机炒作更可能令铜价阶段性地严重偏离其价值,但最终决定铜价趋势循环的,仍然是供求关系;金融属性本身具有双向性,可以造成铜价的暴涨,同样可以令铜价暴跌;金融属性的阶段性特征,决定了其不可能取代铜的商品属性而长期占居主导地位。

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  金融是指资金的融通,它是货币流通、信用活动及与之相关的经济行为的总称。金融包括货币的发行与回笼,银行的存款与贷款,有价证券的发行与流通,外汇及金银的买卖,保险与信托国内国际的货币支付与结算等。金融最基本的特征和作用就是采用还本付息的方式聚集资金和分配资金,调节居民、企事业单位与政府部门之间的资金与缺,达到资金的再分配以及风险和收益的再分配。金融是现代经济的核心。经济决定金融,经济的发展水平直接影响着金融的发展水平,而金融反过来又作用于经济,其速度和结构影响经济发展的速度和结构。

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